Пошук у блокчейні визначених активів: аналіз трьох видів шифрування активів для отримання доходу

На фоні зростаючої невизначеності в світовій економіці інвестори шукають активи, які можуть пережити ринкові коливання та мають структурну підтримку. "Активи з доходом" у системі шифрування фінансів поступово стали об'єктом уваги інвесторів, їх сприймають як орієнтир для пошуку стабільного доходу в умовах нестабільності на ринку. Однак у світі шифрування концепція "процентів" вже вийшла за рамки традиційного значення вартості капіталу в часі, вона часто є продуктом спільного впливу дизайну протоколу та ринкових очікувань.

Щоб знайти справжню "визначеність" на ринку шифрування, інвестори повинні глибоко зрозуміти основні механізми, а не лише зосереджуватися на поверхневих числах процентних ставок. Ця стаття буде аналізувати справжнє джерело та ризикову логіку активів з прибутком на основі шифрування, намагаючись знайти визначеність у невизначеності.

З 2022 року, коли Федеральна резервна система США розпочала цикл підвищення процентних ставок, концепція "у блокчейні процентної ставки" поступово потрапила в поле зору широкої аудиторії. Перед обличчям тривалої безризикової процентної ставки в реальному світі на рівні 4-5%, інвестори в криптовалюти почали знову оцінювати джерела доходу та ризикову структуру активів у блокчейні. Формується новий наратив — активи криптовалюти з доходом (Yield-bearing Crypto Assets), який намагається створити фінансові продукти, що "конкурують із макроекономічним середовищем процентних ставок".

Однак джерела доходів від активів з відсотковим доходом мають великі відмінності. Від грошових потоків, які "створює" сам протокол, до ілюзії доходу, що залежить від зовнішніх стимулів, і до інтеграції та перенесення позабіржових відсоткових систем, різні структури відображають абсолютно різні механізми стійкості та ціноутворення ризику. Ми можемо грубо поділити нинішні активи з відсотковим доходом децентралізованих застосунків (DApp) на три категорії: екзогенні доходи, ендогенні доходи та прив'язані до активів реального світу (RWA).

Зовнішні доходи: ілюзія відсотків, спричинена субсидіями

Поява зовнішніх доходів є відображенням логіки швидкого зростання на початкових етапах розвитку DeFi. За відсутності зрілих потреб користувачів і реальних грошових потоків ринок замінив їх на "ілюзію стимулів". Як ранні платформи спільного використання таксі використовували субсидії для залучення користувачів, багато DeFi-протоколів намагаються привернути увагу користувачів і заблокувати активи за допомогою величезних токенів стимулювання, надаючи "доходи від розміщення".

Однак такі субсидії за своєю суттю більше схожі на короткострокові операції, коли капітальний ринок "платить" за показники зростання, а не на стійку модель доходу. Вони стали стандартом для холодного запуску нових протоколів — незалежно від того, чи йдеться про Layer2, модульні блокчейни, LSDfi або SocialFi, логіка стимулювання однакова: залежить від нових грошових вливань або інфляції токенів, структура схожа на "понці". Платформи приваблюють користувачів високими доходами, а потім затримують виплату через складні "правила розблокування". Ті щорічні доходи в кілька сотень або тисяч, часто просто є токенами, "надрукованими" платформою.

Прикладом є вибух Terra у 2022 році: ця екосистема пропонувала до 20% річних на депозитах стейблкоїнів через протокол Anchor, що привабило велику кількість користувачів. Але ці доходи в основному базуються на зовнішніх субсидіях, а не на реальному доході всередині екосистеми.

З історичного досвіду видно, що як тільки зовнішні стимули зменшуються, велика кількість субсидованих токенів буде продана, що підриває довіру користувачів і призводить до того, що TVL і ціна токенів часто демонструють спіральне падіння. Дані свідчать, що після зникнення буму DeFi Summer у 2022 році близько 30% проектів DeFi зазнали падіння ринкової капіталізації більш ніж на 90%, що часто пов'язано з надмірними субсидіями.

Якщо інвестори хочуть знайти "стабільний грошовий потік", їм слід бути більш обережними щодо того, чи існує за прибутком реальний механізм створення вартості. Використання обіцянок майбутньої інфляції для отримання сьогоднішнього прибутку врешті-решт не є стійкою бізнес-моделлю.

Внутрішня вигода: перерозподіл вартісного використання

Внутрішня прибутковість означає доходи, які протокол самостійно заробляє шляхом "реальної діяльності" та перерозподіляє користувачам. Вона не залежить від випуску токенів для залучення людей або зовнішніх субсидій, а природно виникає з реальних бізнес-операцій, таких як відсотки за кредитами, комісії за交易, навіть штрафи за невиконання зобов'язань. Ці доходи подібні до "дивідендів" у традиційних фінансах, тому їх також називають "акціонерними" шифруваннями.

Основною характеристикою такого виду доходів є їх закритий цикл і стійкість: логіка заробітку чітка, структура також більш здоровою. Тільки якщо протокол працює, а користувачі його використовують, є дохід, не потрібно покладатися на гарячі гроші ринку або інфляційні стимули для підтримки функціонування.

Ми можемо поділити цей тип доходу на три прототипи:

1. Модель з різницею ставок: це одна з найпоширеніших і найзрозуміліших моделей на початку DeFi. Користувачі вносять кошти в кредитний протокол, де протокол з'єднує позичальників і кредиторів, заробляючи на різниці ставок. Її суть схожа на традиційну модель "депозити-кредити" в банках. Ця механіка має прозору структуру та працює ефективно, але рівень її доходів тісно пов'язаний з ринковими настроями.

2. Модель повернення комісійних: цей тип механізму доходу більше нагадує модель участі акціонерів у прибуткових дивідендах у традиційних компаніях. Протокол повертає частину операційного доходу (наприклад, комісії за транзакції) учасникам, які надають ресурси, такі як постачальники ліквідності (LP) або стейкери токенів. Деякі децентралізовані біржі розподіляють частину комісій за транзакції, отриманих біржею, пропорційно серед користувачів, які надають ліквідність. Цей дохід повністю походить з економічної активності протоколу і не залежить від зовнішніх субсидій.

3. Послуги за договором: це найбільш структурно інноваційний тип внутрішніх доходів у шифруванні фінансах, логіка якого близька до моделі, коли постачальники інфраструктурних послуг у традиційному бізнесі надають ключові послуги клієнтам і отримують за це плату. Наприклад, деякі протоколи через механізм "повторної застави" забезпечують підтримку безпеки для інших систем і отримують за це винагороду. Цей тип доходів не залежить від відсотків за кредитами або комісійних за транзакції, а походить від ринкової ціни послуг самого протоколу.

Реальні процентні ставки у блокчейні: зростання RWA та процентних стабільних монет

З поступовим переходом ринку до раціональності все більше капіталу починає шукати більш стабільні та передбачувані механізми повернення: у блокчейні активи, прив'язані до реальних світових відсоткових ставок. Основна логіка цього полягає в тому, щоб з'єднати у блокчейні стабільні монети або шифровані активи з поза блокчейном низькоризиковими фінансовими інструментами, такими як короткострокові державні облігації, фонди грошового ринку або інституційне кредитування, таким чином зберігаючи гнучкість шифрованих активів, отримуючи "визначені відсоткові ставки традиційного фінансового світу".

Водночас, стабільні монети з відсотками, як похідна форма RWA, також починають виходити на передній план. На відміну від традиційних стабільних монет, ці активи не є пасивно прив'язаними до долара, а активно інтегрують поза блокчейном прибутки в сам токен. Типовими прикладами є стабільні монети з відсотками, запущені деякими протоколами, які нараховують відсотки щоденно, а джерелом прибутку є короткострокові державні облігації. Інвестуючи в державні облігації США, вони надають користувачам стабільний дохід, а прибутковість наближається до 4%, що перевищує традиційні ощадні рахунки.

Ці інновації намагаються переформатувати логіку використання "цифрового долара", щоб вона більше нагадувала "рахунок з відсотками" у блокчейні. Завдяки з'єднувальній дії RWA, RWA+PayFi також є майбутнім, на яке варто звернути увагу: безпосереднє інтегрування стабільних доходних активів у платіжні інструменти, що руйнує двоїстий поділ між "активами" та "ліквідністю".

Три показники для пошуку активів з сталим доходом

Логічна еволюція "шифрованих активів" насправді відображає поступове повернення ринку до раціональності та повторне визначення "стійкого доходу". Від початкових стимулів високої інфляції, субсидій токенів управління до все більшої кількості протоколів, які підкреслюють власну здатність до самофінансування, навіть з підключенням до кривої доходу поза блокчейном, структурний дизайн виходить з грубого етапу "внутрішнього виснаження капіталу" в більш прозору і деталізовану оцінку ризиків. Для інвесторів, які шукають стабільний дохід, наступні три показники можуть ефективно оцінити стійкість активів, що приносять дохід:

1. Чи є джерело доходу "внутрішнім" і стійким? Справжні конкурентоспроможні активи з доходом повинні отримувати дохід від бізнесу самого протоколу, наприклад, відсотків за позиками, комісій за транзакції тощо.

2. Чи є структура прозорою? Довіра у блокчейні походить з відкритості та прозорості. Чи зрозумілий потік коштів у блокчейні? Чи можна перевірити розподіл відсотків? Чи існує ризик централізованого зберігання? Чітка структура фінансового продукту та механізм, що є відкритим і відслідковуваним у блокчейні, є справжньою основною гарантією.

3. Чи виправдовує дохід реальні альтернативні витрати? У нинішньому середовищі високих відсоткових ставок, якщо доходи від продуктів у блокчейні нижчі за прибутковість державних облігацій, безсумнівно, це буде важко привабити раціональні інвестиції.

Проте навіть "активи з доходом" ніколи не є справді безризиковими активами. Якою б стабільною не була їхня структура доходів, слід бути обережними з технічними, регуляторними та ліквіднісними ризиками у блокчейні. Від того, чи достатня логіка ліквідації, до того, чи централізоване управління протоколом, і до того, чи є умови зберігання активів, що стоять за RWA, прозорими та відстежуваними, все це визначає, чи має так званий "визначений дохід" справжню здатність до реалізації.

Ринок активів, що приносять дохід у майбутньому, може стати перетворенням "структури грошового ринку" у блокчейні. У традиційних фінансах грошовий ринок виконує основну функцію ціноутворення капіталу завдяки механізму прив'язки процентних ставок. А зараз світ у блокчейні поступово створює власні концепції "базової ставки" та "безризикового доходу", формується більш глибокий фінансовий порядок.