# 以太坊爲何表現不佳?從三盤理論看供需近期,以太坊的表現似乎讓許多人感到困惑。盡管技術和開發者基礎都很扎實,每輪有新的挑戰者也屬正常,但爲何這次以太坊顯得如此疲軟?讓我們從供需兩個角度深入分析一下。## 以太坊的需求側以太坊的需求可以分爲內部和外部兩個方面。內部需求主要源於以太坊技術發展帶來的新應用,這些應用通常以ETH計價,從而推動對ETH的需求。比如2017年的ICO熱潮、2020/2021年的DeFi爆發。按理說,這輪行情的主要驅動力應該是L2和Restaking。然而,L2生態項目與主鏈高度重合,難以引發交易的爆炸式增長。而PointFi和Restaking本質上是鎖定ETH降低流動性,而非讓更多資產以ETH定價。甚至一些大型restaking項目的定價權都轉移到了交易所(USDT本位),而非像上一輪的YFI、CRV、COMP那樣在鏈上(ETH本位)。如果沒有大量新資產用ETH計價,用戶就缺乏持有ETH的動力。另一個內部因素是EIP1559帶來的燃燒機制。ETH的主要功能是作爲結算層,大型DeFi的清結算都發生在主鏈上。但現在L2與主鏈功能高度重合,導致大量需求被分流到L2,而這類交易導致的燃燒量只有以前的零頭,削弱了對ETH的需求。外部需求主要包括生態外需求和宏觀環境。宏觀上,上個週期是寬松週期,這個週期是緊縮週期。生態外需求方面,上一輪是灰度信托,這一輪是ETF。但灰度信托只能買入不能賣出,而ETF可進可出。ETF開通一個月以來,總淨流出已達-140.83K,主要通過灰度。這與比特幣ETF開通以來一直保持淨流入形成鮮明對比,相當於ETH的新舊大戶都在通過ETF套現。## 理解以太坊的供給側以太坊本質上是一個分紅型項目,無論在POW還是POS時代,主要拋壓都來自新的產出。但這一輪爲什麼出現了問題?關鍵在於其產出成本結構的變化。### ETH POW時代(2022年9月15日前)在POW時代,ETH的產出邏輯與比特幣類似,由礦工挖礦產出。礦工獲取ETH的成本包括固定成本(如礦機投入)和增量成本(如電費、托管費用等)。這些成本都是以法幣計價,且大部分是不可退回的沉沒成本。當ETH市價低於獲取成本時,礦工會傾向於不賣出,以避免虧損。隨着時間推移,新一代礦機更貴,挖礦競爭更激烈,電費和托管費用漲,政府監管壓力增加,這些因素共同抬高了ETH的實際成本,形成了一個價格底線。### ETH POS時代(2022年9月15日後)轉向POS後,礦工角色被驗證者取代。獲得ETH產出只需質押ETH到驗證節點。驗證者的成本雖然仍是法幣本位,但理論上可以承載無限數量的ETH質押,且不存在設備報廢問題,因此單位ETH獲取成本幾乎可以忽略不計。質押者除了機會成本,獲取ETH產出基本沒有法幣成本,手續費也是幣本位成本。這意味着不存在"關機價",質押者不會像礦工那樣維持ETH價格的下限,而是可以無限挖賣提。即使我們假設質押ETH的入場均價是上一輪的平均價格,這種機制也無法持續抬高ETH的價格底線。只要ETH在不斷增發,價格就會持續承壓。## ETH的困境:2018年埋下的隱患這是一個令人惋惜的故事:2018年ICO時代末期,大量以ETH計價的ICO項目無序拋售ETH,導致價格跌至100美元以下。從拆分角度看,ICO時代拆分速率極高,但缺乏可用ETH本位交易的DEX。項目方只能拋售ICO代幣和ETH換取USDT,最終導致ICO收益驟減,機會成本超過持幣收益,形成雙重打擊。或許是從2018年的慘痛經歷吸取教訓,我們看到之後無論是Vitalik還是基金會,都不斷強調路線圖、主要敘事和正統性,形成了一批"核心圈"開發者和風投。DeFi Summer的成功進一步強化了這種體制,將籌碼集中到以太坊生態的核心參與者手中,而非分散到每個人手裏,以防止無序拆分和拋壓。然而,這最終演變成了"向V創業","符合生態理念 = 高估值"的現象,導致:- 拆分速率過低:能獲得可觀流動性和資產的開發者和項目驟減- 市場整體收益跑輸競爭對手:"符合生態理念"和"圈子效應"導致高估值,使整體收益弱於其他公鏈加上L2削弱了燃燒效應,POS帶來的低成本拋壓,抵消了以太坊核心爲防止無序拋壓所做的一切努力,最終釀成了今天的困境。## 從ETH的經歷中我們能學到什麼?1. 分紅型項目要想長期穩定發展,不應盲目創新,而應形成以法幣計價的固定成本和增量成本,並隨着資產流動性的提高,不斷提高成本線,抬高資產價格下限。如果不確定如何操作,可以參考比特幣的成本模型。2. 通過拆分來降低拋壓只是臨時之策,真正的目標應該是讓你的基礎代幣成爲計價資產,使持有不僅依賴於代幣本身的漲幅,從而擴大需求基礎和流動性。
以太坊困局:從三盤理論探析ETH供需失衡
以太坊爲何表現不佳?從三盤理論看供需
近期,以太坊的表現似乎讓許多人感到困惑。盡管技術和開發者基礎都很扎實,每輪有新的挑戰者也屬正常,但爲何這次以太坊顯得如此疲軟?讓我們從供需兩個角度深入分析一下。
以太坊的需求側
以太坊的需求可以分爲內部和外部兩個方面。
內部需求主要源於以太坊技術發展帶來的新應用,這些應用通常以ETH計價,從而推動對ETH的需求。比如2017年的ICO熱潮、2020/2021年的DeFi爆發。按理說,這輪行情的主要驅動力應該是L2和Restaking。然而,L2生態項目與主鏈高度重合,難以引發交易的爆炸式增長。而PointFi和Restaking本質上是鎖定ETH降低流動性,而非讓更多資產以ETH定價。甚至一些大型restaking項目的定價權都轉移到了交易所(USDT本位),而非像上一輪的YFI、CRV、COMP那樣在鏈上(ETH本位)。如果沒有大量新資產用ETH計價,用戶就缺乏持有ETH的動力。
另一個內部因素是EIP1559帶來的燃燒機制。ETH的主要功能是作爲結算層,大型DeFi的清結算都發生在主鏈上。但現在L2與主鏈功能高度重合,導致大量需求被分流到L2,而這類交易導致的燃燒量只有以前的零頭,削弱了對ETH的需求。
外部需求主要包括生態外需求和宏觀環境。宏觀上,上個週期是寬松週期,這個週期是緊縮週期。生態外需求方面,上一輪是灰度信托,這一輪是ETF。但灰度信托只能買入不能賣出,而ETF可進可出。ETF開通一個月以來,總淨流出已達-140.83K,主要通過灰度。這與比特幣ETF開通以來一直保持淨流入形成鮮明對比,相當於ETH的新舊大戶都在通過ETF套現。
理解以太坊的供給側
以太坊本質上是一個分紅型項目,無論在POW還是POS時代,主要拋壓都來自新的產出。但這一輪爲什麼出現了問題?關鍵在於其產出成本結構的變化。
ETH POW時代(2022年9月15日前)
在POW時代,ETH的產出邏輯與比特幣類似,由礦工挖礦產出。礦工獲取ETH的成本包括固定成本(如礦機投入)和增量成本(如電費、托管費用等)。這些成本都是以法幣計價,且大部分是不可退回的沉沒成本。
當ETH市價低於獲取成本時,礦工會傾向於不賣出,以避免虧損。隨着時間推移,新一代礦機更貴,挖礦競爭更激烈,電費和托管費用漲,政府監管壓力增加,這些因素共同抬高了ETH的實際成本,形成了一個價格底線。
ETH POS時代(2022年9月15日後)
轉向POS後,礦工角色被驗證者取代。獲得ETH產出只需質押ETH到驗證節點。驗證者的成本雖然仍是法幣本位,但理論上可以承載無限數量的ETH質押,且不存在設備報廢問題,因此單位ETH獲取成本幾乎可以忽略不計。質押者除了機會成本,獲取ETH產出基本沒有法幣成本,手續費也是幣本位成本。
這意味着不存在"關機價",質押者不會像礦工那樣維持ETH價格的下限,而是可以無限挖賣提。即使我們假設質押ETH的入場均價是上一輪的平均價格,這種機制也無法持續抬高ETH的價格底線。只要ETH在不斷增發,價格就會持續承壓。
ETH的困境:2018年埋下的隱患
這是一個令人惋惜的故事:
2018年ICO時代末期,大量以ETH計價的ICO項目無序拋售ETH,導致價格跌至100美元以下。從拆分角度看,ICO時代拆分速率極高,但缺乏可用ETH本位交易的DEX。項目方只能拋售ICO代幣和ETH換取USDT,最終導致ICO收益驟減,機會成本超過持幣收益,形成雙重打擊。
或許是從2018年的慘痛經歷吸取教訓,我們看到之後無論是Vitalik還是基金會,都不斷強調路線圖、主要敘事和正統性,形成了一批"核心圈"開發者和風投。DeFi Summer的成功進一步強化了這種體制,將籌碼集中到以太坊生態的核心參與者手中,而非分散到每個人手裏,以防止無序拆分和拋壓。
然而,這最終演變成了"向V創業","符合生態理念 = 高估值"的現象,導致:
加上L2削弱了燃燒效應,POS帶來的低成本拋壓,抵消了以太坊核心爲防止無序拋壓所做的一切努力,最終釀成了今天的困境。
從ETH的經歷中我們能學到什麼?
分紅型項目要想長期穩定發展,不應盲目創新,而應形成以法幣計價的固定成本和增量成本,並隨着資產流動性的提高,不斷提高成本線,抬高資產價格下限。如果不確定如何操作,可以參考比特幣的成本模型。
通過拆分來降低拋壓只是臨時之策,真正的目標應該是讓你的基礎代幣成爲計價資產,使持有不僅依賴於代幣本身的漲幅,從而擴大需求基礎和流動性。