穩定幣的"不可能三角"：當銀行巨頭撞上比特幣初心

原文標題：Stablecoins: Depegging, fraudsters and decentralization

原文作者： Merav Ozair

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編譯：Daisy， 火星財經

隨着大型銀行和支付巨頭入場，穩定幣正重新獲得發展動能，但其穩定性、監管框架以及中心化與欺詐風險等問題仍懸而未決。

如今穩定幣無處不在——而這一次，領跑者是“傳統”金融機構。美國銀行和渣打銀行正考慮推出自有穩定幣，加入摩根大通的行列。後者早前推出JPM Coin（後更名爲Kinexys數字支付），在其區塊鏈平台Kinexys（原Onyx）上爲機構客戶提供交易服務。

萬事達卡計劃攜手加密初創公司Bleap Finance將穩定幣推向主流，目標是實現穩定幣在鏈上直接消費（無需兌換或中介），將區塊鏈資產無縫接入萬事達全球支付網絡。

2025年4月初，Visa加入全球美元網路（USDG）穩定幣聯盟，成爲首家加入該聯盟的傳統金融機構。2025年3月下旬，紐約證交所母公司洲際交易所（ICE）宣布正在研究在其衍生品交易所、清算所、數據服務等市場中使用USDC穩定幣和美國收益幣（US Yield Coin）的應用方案。

爲何穩定幣重獲青睞？

監管明晰與市場接納

歐美監管機構近期動作爲加密貨幣使用制定了更明確的指南。美國國會正考慮立法確立穩定幣的正式標準，以增強銀行和金融科技公司的信心。

歐盟《加密資產市場監管法案》要求境內穩定幣發行方遵守特定金融標準，包括專項準備金要求和風險緩釋措施。英國金融當局計劃通過公開諮詢制定穩定幣使用規則，進一步推動其普及。

特朗普政府第14067號行政令《強化美國在數字金融技術領域的領導地位》明確“支持並促進全球合法美元抵押穩定幣的發展”，同時“禁止在美國境內建立、發行、流通和使用央行數字貨幣（CBDC）”。該政令頒布後，特朗普旗下World Liberty金融公司隨即推出名爲USD1的穩定幣，標志着以美元錨定穩定幣爲主導的時代已然來臨。

我們是否需要更多穩定幣？

穩定幣生態現狀

目前存在的200餘種穩定幣大多錨定美元。其中兩大老牌穩定幣佔據主導地位：2014年推出的泰達幣（USDT）和2018年問世的USDC，分別以65%和28%的市值佔比領跑市場——二者均採用中心化法幣抵押模式。

位列第三的是2024年2月推出的新秀USDe，約佔2%市場份額。其運作機制獨樹一幟：通過加密市場衍生品實現價格錨定。盡管基於以太坊DeFi協議運行，但因依賴中心化交易所持有衍生品頭寸，仍具有中心化特徵。

穩定幣三大核心機制

中心化法幣抵押：由中心化公司在銀行/信托（貨幣）或金庫（黃金）持有儲備資產，並發行對應資產的代幣（即穩定幣）。

去中心化加密資產抵押：以其他去中心化加密資產作爲支撐。例如MakerDAO的DAI穩定幣，雖錨定美元但完全體現去中心化特性，無單一實體控制其發行。

去中心化無抵押：通過智能合約算法控制代幣供應量維持價值穩定。某種程度上這與央行運作類似——後者同樣不依賴儲備資產維持幣值穩定。區別在於聯準會等央行會基於明確參數公開制定貨幣政策，且法幣發行者身分爲其政策提供公信力。

脫鉤風險與欺詐陷阱

穩定幣本應保持穩定，其誕生初衷正是爲克服加密貨幣的天然波動性。維持穩定需滿足兩大條件：(1)錨定穩定資產；(2)具有維持錨定的有效機制。

若錨定黃金或電力等波動性資產，則穩定幣難以成爲低風險選擇。例如USDe通過Delta對沖維持美元錨定，其利用期貨多空頭寸產生27%的年化收益——遠高於其他美元穩定幣12%的平均收益。但衍生品頭寸本身具有高風險屬性，這與穩定幣的設計初衷背道而馳。

穩定幣發展十餘年來，除Terra事件外尚未出現重大脫鉤危機。Terra的崩塌並非源於儲備不足或機制缺陷，而是欺詐與操縱的惡果。

TerraUSD（UST）原本設計了UST與LUNA代幣間的套利機制：銷毀LUNA可生成UST。爲吸引交易者參與，Terra團隊通過Anchor協議提供19.5%的質押收益（即存款利息）。如此高利率顯然不可持續——必須有借款人支付同等或更高利率，貸方才能獲得19.5%收益。2022年1月的分析顯示Anchor協議已處於虧損狀態。針對Terraform Labs創始人的訴訟中，一項關鍵指控便是認定Anchor協議實爲龐氏騙局。

2025年3月，Galaxy Digital就推廣LUNA代幣未披露利益關聯問題，與紐約總檢察長達成2億美元和解。同年1月，Terra創始人Do Kwon因證券欺詐被判定有罪，在美國面臨電信欺詐、商品欺詐等多重指控。若監管機構欲防範類似事件，重點應放在如何阻止欺詐者發行或操縱穩定幣。

去中心化：重燃比特幣初心

多數穩定幣採用中心化資產抵押模式，由企業控制。這可能導致客戶資金遭挪用，或虛假宣稱足額儲備。爲防範此類行爲，監管機構需密切監控並制定類證券法規。

中心化穩定幣與區塊鏈理念及比特幣初心相悖。比特幣誕生時被設想爲不受企業、銀行或政府控制的去中介化支付平台——一種由人民自治的去中心化機制。

若穩定幣採用中心化模式，理應接受與其他中心化資產相同的監管。或許現在正是時候以更“穩定”的方式重燃比特幣初心：開發不受任何企業、銀行或政府控制的算法化去中心化穩定幣，真正復興區塊鏈的核心精神。