Os investidores precisam seguir como o ETH pode obter valor real desses ativos.
Escrito por: Michael Nadeau, The DeFi Report
Compilado por: Deng Tong, Jincai Caijing
Em janeiro de 2023, o preço de negociação do SOL estava com um desconto de 97% em relação ao ETH.
Até julho do ano passado, a magnitude deste desconto foi reduzida para 83%.
Agora, quase um ano se passou. Com as dúvidas do mercado sobre o roteiro de escalabilidade do Ethereum e a avaliação do potencial da Solana "trazer a Nasdaq para a cadeia", essa lacuna continua a diminuir.
Na análise anterior, focámos principalmente em custos, volume de negociação em exchanges descentralizadas, oferta e volume de stablecoins, e o valor total bloqueado (TVL) como KPI de alto nível para comparar as duas redes.
O relatório desta semana irá focar no valor real que os detentores de tokens podem obter.
Valor real que os detentores de token podem obter
Solana
O valor real que os detentores / delegadores de tokens Solana podem obter = Jito Tips (MEV) ganhos pelos validadores e compartilhados com os delegadores. Isso não inclui SOL recém-emitidos, taxas básicas, taxas prioritárias ou MEV retidas pelos buscadores.
Os US$ 475 milhões de Solana são o valor líquido das taxas de 6% cobradas pela Jito a todos os validadores que executam o roteador Jito Tips e o mecanismo de blocos. Se você possui SOL, você pode apostar em um validador/LST confiável, como o Helius (hSOL), que cobra $0 de comissão aos stakers. Neste caso, os stakers da SOL ficam com 94% do MEV que passa pelo Jito (95% da participação de Solana é executado no Jito).
ETH
O valor real que os detentores de tokens Ethereum / stakers podem obter = MEV + taxas prioritárias ganhas pelos validadores e compartilhadas com os stakers. Isso não inclui a nova emissão de ETH, taxas base, taxas de bloco, e a parte do MEV retida por buscadores e construtores de bloco.
O valor líquido de 134 milhões de dólares da Ethereum foi reduzido em 10% devido à taxa cobrada pela Lido (o provedor de staking líquido mais confiável na Ethereum).
Pontos-chave:
O TVL do Ethereum é 6,6 vezes o de Solana, e a oferta de stablecoins é 10 vezes a de Solana.
No entanto, em termos do valor real para os detentores de tokens desde o início do ano, o valor real da Solana é 3,6 vezes o do Ethereum.
Qual é a razão? A capacidade de execução e a velocidade determinam o valor real. É assim que os validadores e os detentores de tokens monetizam o TVL.
No TradFi, a Nasdaq é responsável pela execução e velocidade de circulação. O DTCC é responsável pela custódia / liquidação. O Ethereum está se tornando cada vez mais parecido com o DTCC (custódia + liquidação / contabilidade de transações L2). A Base e outras plataformas L2 estão se tornando mais semelhantes à Nasdaq (tratando da execução / velocidade de circulação). Enquanto isso, a Solana está se tornando cada vez mais uma combinação de ambos.
Integrar a Nasdaq + DTCC numa solução significa que os detentores de SOL podem obter 100% do valor do serviço de execução / velocidade de circulação, enquanto os detentores de ETH podem obter cerca de 10% do valor (através da destruição de ETH obtido da plataforma L2).
O Ethereum possui esses ativos. Mas precisa permitir que eles circulem na blockchain. Isso já começou a funcionar nas plataformas L2 e deve continuar a crescer. A questão agora é se os detentores de tokens ETH conseguirão eventualmente obter esse valor - e o Solana ainda não enfrenta esse problema.
Com exceção de alguns LSTs inovadores no Sanctum, os validadores Solana reterão 100% das taxas de prioridade obtidas com as transações do usuário (não compartilhadas com as partes interessadas). Jito quer mudar isso. A DAO atualmente tem uma proposta de governança que atualizará o roteador de ponta para incluir taxas prioritárias, além do MEV que atualmente é roteado e pago aos interessados. Segundo Jito, a proposta deve ser implementada nos próximos meses.
Se somarmos a taxa de prioridade (372 milhões de dólares, deduzidas as taxas do roteador de gorjetas), os números até agora este ano são os seguintes:
Atualmente, não está claro o nível de entusiasmo dos validadores em escolher taxas prioritárias compartilhadas, mas esperamos adicioná-las aqui para que você tenha uma ideia de como os números mudam.
Percentagem do rendimento real
Abaixo estão os dados acima convertidos em taxa de rendimento real anual (em unidades de SOL e ETH):
Uso de taxas prioritárias Solana:
Receita total (incluindo emissão / inflação da rede):
Pontos-chave:
Através da aposta de ativos, os detentores de tokens podem obter um novo fornecimento / volume emitido (usado para incentivar validadores / apostadores a fornecer serviços). Esta é uma diferença chave entre redes criptográficas e empresas, pois os acionistas de uma empresa não podem evitar a diluição de ações.
A "taxa de emissão" da Solana = 7,3%, com base na quantidade real de emissão da rede até 5 de junho de 2025 (anualizada). A "taxa de emissão" do Ethereum = 2,78%.
Até ao momento, a Solana emitiu 9,4 milhões de tokens, que serão pagos aos SOL apostados nos validadores da rede (até 5 de junho de 2025, o montante médio apostado é de 385 milhões de tokens). O Ethereum já emitiu 329.380 ETH para 34,3 milhões de tokens apostados nos validadores da rede.
Devido à taxa de inflação extremamente baixa da rede Ethereum (com base nos dados reais de início de ano até agora, a taxa de rendimento anualizada é de 0,64%), a sua "taxa de emissão" já se normalizou. A "taxa de emissão" da Solana continuará a descer, uma vez que a sua taxa de inflação atual é de 4,5%, diminuindo 15% ao ano, até atingir uma taxa de inflação terminal de 1,5%.
A origem do verdadeiro valor
Solana
As memecoins ocupam mais de metade do volume de transações da DEX Solana (cresceram 51% nos últimos meses). SOL/USD representa cerca de 35% do volume de transações da DEX, enquanto os restantes 14% são compostos por stablecoins, LST e outros ativos.
Há algum problema?
Sim e não.
É claro que a especulação / jogo é um dos casos de uso mais poderosos das criptomoedas. A Solana encontrou o ponto de ajuste do produto / mercado ao oferecer uma melhor experiência ao usuário.
Acreditamos que essa situação não desaparecerá a curto prazo.
Além disso, as transações de memecoin estão a realizar testes de stress no sistema e a fornecer feedback valioso para os fornecedores de infraestrutura.
As memecoins de hoje. As ações, obrigações, moedas e activos privados de amanhã?
Este é, afinal, o objetivo da Solana.
Se você está curioso, atualmente 1-2% do volume de transações DEX na Ethereum Layer-1 é de memecoins. O volume de trocas de stablecoins representa cerca da metade, e as trocas ETH/stablecoin e de tokens de outros projetos representam aproximadamente 20% do volume de transações.
Atualmente, cerca de 50% do volume de transações DEX na Base vem de memes, sendo que a grande maioria vem de novas moedas Meme.
MEV
Alguns analistas de criptomoedas acreditam que, à medida que as taxas básicas se comprimem / se tornam mercadorias ao longo do tempo, o MEV (o valor que os usuários pagam por transações sensíveis ao tempo) é o único valor de longo prazo que pode ser sustentado no Layer 1.
Não concordamos com esse ponto de vista, mas acreditamos que o MEV irá impulsionar a maior parte dos benefícios econômicos. Portanto, é necessário esclarecer as diferenças na forma como o MEV opera no Solana e no Ethereum, bem como os possíveis impactos do Layer 2.
Ethereum
O Ethereum tem um pool de memórias, onde todas as transações passam antes de serem ordenadas e submetidas aos validadores.
O mercado MEV está aqui. Os principais participantes são os seguintes:
Pesquisador: Estes robôs usam algoritmos de aprendizado de máquina para identificar oportunidades de lucro no pool de memória.
Construtores de blocos: os construtores de blocos são responsáveis pela construção de blocos. Em outras palavras, eles ordenam as transações em blocos e, durante este processo, aceitam "subornos" dos buscadores.
Validadores: os validadores aprovam os blocos após o construtor de blocos os submeter (com uma gorjeta).
Fluxo de trabalho:
Usuário envia transação —> pool de memória Ethereum —> "buscadores" (robôs) identificam valor (arbitragem, transações de sanduíche, liquidação) —> enviam transações adicionais ao construtor de blocos (incluindo gorjeta) —> construtor de blocos empacota transações —> envia aos validadores (incluindo gorjeta) —> validadores aprovam transações, retendo a maior parte da gorjeta (o construtor de blocos e os buscadores retêm uma parte).
A maior incógnita do Ethereum: o que acontecerá com o MEV se a maior parte do volume de transações for transferida para o Layer-2, como esperado?
Acreditamos que o MEV será transferido para o Layer-2 através de taxas prioritárias. Abaixo, a figura mostra que 85% das taxas do Base vêm de taxas prioritárias.
Solana
O Solana não tem pool de memória. Em vez disso, possui clientes de validadores dedicados, como o Jito, que implementam uma forma de pool de memória privada rolante.
Princípio de funcionamento:
O motor de blocos da Jito cria uma janela muito curta (cerca de 200 milissegundos) na qual os buscadores podem submeter pacotes de transações para serem incluídos no próximo bloco. Este pool de memória em rolagem não é público, mas os buscadores conectados à infraestrutura da Jito podem acessá-lo, permitindo-lhes descobrir e aproveitar oportunidades de arbitragem potenciais durante esta breve janela.
Os pesquisadores geralmente monitorizam o estado da cadeia diretamente, executando o seu próprio nó completo ou ponto de extremidade RPC (por exemplo, livro de ordens, pools de liquidez). Eles detectam oportunidades de arbitragem observando as mudanças de estado causadas por transações confirmadas, em vez de ver transações pendentes no pool de memória.
Quando oportunidades de lucro surgem (por exemplo, desequilíbrio de preços entre DEX), o robô rapidamente constrói e submete suas próprias transações ou as empacota para o próximo líder de bloco (normalmente através do Jito ou de um relay semelhante), na esperança de aproveitar a oportunidade antes de outros.
Atualmente, cerca de 50% do MEV de arbitragem é realizado através da Jito (esse valor é compartilhado com os validadores através de um roteador de taxas):
Se você está investindo nessas redes, precisa entender como o MEV se acumula para você como um detentor de tokens através da staking.
Acreditamos que, em comparação com os detentores de ETH, os detentores de SOL têm atualmente mais oportunidades de obter MEV (e possíveis taxas de prioridade).
Resumo
O preço de negociação do SOL deve ser um desconto de 65% em relação ao ETH (totalmente diluído em 63,5%)?
Do ponto de vista fundamental, absolutamente não deveria. Mesmo considerando os excelentes efeitos de rede do ETH, a descentralização, o protocolo Lindy, a garantia de ativos, entre outros fatores, este desconto é muito alto.
A nossa conclusão é que, com base no efeito de rede do ETH e no valor total bloqueado (TVL), o mercado atualmente valoriza o ETH acima do SOL.
Uma das grandes vantagens do ETH é que ele se tornará o lar de trilhões de ativos tokenizados, abrangendo ações, títulos, moedas / stablecoins, ativos privados e muito mais.
O futuro poderá ser assim.
Mas, no final, os investidores precisam seguir como o ETH obtém valor real desses ativos.
Por quê?
Porque os investidores têm escolhas. Se outra cadeia puder continuar a trazer mais valor para os detentores de tokens, devemos esperar que, a longo prazo, haja mais capital a fluir para esse ativo.
Como Benjamin Graham disse uma vez:
"A curto prazo, o mercado é uma máquina de votação. Mas a longo prazo, é uma máquina de pesagem."
Uma maneira pela qual o ETH pode alcançar outros é através da re-staking e ajuste de taxas de blob. Com o lançamento de novas e emocionantes camadas L2 (como MegaETH, que utiliza EigenLayer para acesso a dados), os detentores de ETH podem obter valor adicional real a partir dessas redes ao re-staking do ETH.
Faremos mais análises nessas áreas.
Mas devemos deixar claro um ponto:
Atualmente, os ativos criptográficos raramente são negociados com base em fundamentos.
Embora acreditemos que essa situação irá ocorrer, o estado atual não é esse.
A narrativa, o impulso, a narrativa da história, a influência social e as condições de liquidez continuam a ser fatores que impulsionam o desenvolvimento do mercado.
Claro, nos últimos anos, o ETH tem estado em desvantagem nos jogos narrativos.
Mas sinto que a situação está a melhorar.
Para ativos com um valor superior a 220 mil milhões de dólares, uma oscilação de 20% em um único dia não é nada.
Lembre-se: o mercado de criptomoedas tem uma forte reflexividade. Preço —> narrativa —> fundamentos.
Estamos ansiosos para ver se a recente volatilidade é apenas o começo de uma volatilidade maior.
O conteúdo é apenas para referência, não uma solicitação ou oferta. Nenhum aconselhamento fiscal, de investimento ou jurídico é fornecido. Consulte a isenção de responsabilidade para obter mais informações sobre riscos.
O preço de negociação do SOL deve ser 68% mais baixo que o ETH?
Escrito por: Michael Nadeau, The DeFi Report
Compilado por: Deng Tong, Jincai Caijing
Em janeiro de 2023, o preço de negociação do SOL estava com um desconto de 97% em relação ao ETH.
Até julho do ano passado, a magnitude deste desconto foi reduzida para 83%.
Agora, quase um ano se passou. Com as dúvidas do mercado sobre o roteiro de escalabilidade do Ethereum e a avaliação do potencial da Solana "trazer a Nasdaq para a cadeia", essa lacuna continua a diminuir.
Na análise anterior, focámos principalmente em custos, volume de negociação em exchanges descentralizadas, oferta e volume de stablecoins, e o valor total bloqueado (TVL) como KPI de alto nível para comparar as duas redes.
O relatório desta semana irá focar no valor real que os detentores de tokens podem obter.
Valor real que os detentores de token podem obter
Solana
O valor real que os detentores / delegadores de tokens Solana podem obter = Jito Tips (MEV) ganhos pelos validadores e compartilhados com os delegadores. Isso não inclui SOL recém-emitidos, taxas básicas, taxas prioritárias ou MEV retidas pelos buscadores.
Os US$ 475 milhões de Solana são o valor líquido das taxas de 6% cobradas pela Jito a todos os validadores que executam o roteador Jito Tips e o mecanismo de blocos. Se você possui SOL, você pode apostar em um validador/LST confiável, como o Helius (hSOL), que cobra $0 de comissão aos stakers. Neste caso, os stakers da SOL ficam com 94% do MEV que passa pelo Jito (95% da participação de Solana é executado no Jito).
ETH
O valor real que os detentores de tokens Ethereum / stakers podem obter = MEV + taxas prioritárias ganhas pelos validadores e compartilhadas com os stakers. Isso não inclui a nova emissão de ETH, taxas base, taxas de bloco, e a parte do MEV retida por buscadores e construtores de bloco.
O valor líquido de 134 milhões de dólares da Ethereum foi reduzido em 10% devido à taxa cobrada pela Lido (o provedor de staking líquido mais confiável na Ethereum).
Pontos-chave:
Se somarmos a taxa de prioridade (372 milhões de dólares, deduzidas as taxas do roteador de gorjetas), os números até agora este ano são os seguintes:
Atualmente, não está claro o nível de entusiasmo dos validadores em escolher taxas prioritárias compartilhadas, mas esperamos adicioná-las aqui para que você tenha uma ideia de como os números mudam.
Percentagem do rendimento real
Abaixo estão os dados acima convertidos em taxa de rendimento real anual (em unidades de SOL e ETH):
Uso de taxas prioritárias Solana:
Receita total (incluindo emissão / inflação da rede):
Pontos-chave:
A origem do verdadeiro valor
Solana
As memecoins ocupam mais de metade do volume de transações da DEX Solana (cresceram 51% nos últimos meses). SOL/USD representa cerca de 35% do volume de transações da DEX, enquanto os restantes 14% são compostos por stablecoins, LST e outros ativos.
Há algum problema?
Sim e não.
É claro que a especulação / jogo é um dos casos de uso mais poderosos das criptomoedas. A Solana encontrou o ponto de ajuste do produto / mercado ao oferecer uma melhor experiência ao usuário.
Acreditamos que essa situação não desaparecerá a curto prazo.
Além disso, as transações de memecoin estão a realizar testes de stress no sistema e a fornecer feedback valioso para os fornecedores de infraestrutura.
As memecoins de hoje. As ações, obrigações, moedas e activos privados de amanhã?
Este é, afinal, o objetivo da Solana.
Se você está curioso, atualmente 1-2% do volume de transações DEX na Ethereum Layer-1 é de memecoins. O volume de trocas de stablecoins representa cerca da metade, e as trocas ETH/stablecoin e de tokens de outros projetos representam aproximadamente 20% do volume de transações.
Atualmente, cerca de 50% do volume de transações DEX na Base vem de memes, sendo que a grande maioria vem de novas moedas Meme.
MEV
Alguns analistas de criptomoedas acreditam que, à medida que as taxas básicas se comprimem / se tornam mercadorias ao longo do tempo, o MEV (o valor que os usuários pagam por transações sensíveis ao tempo) é o único valor de longo prazo que pode ser sustentado no Layer 1.
Não concordamos com esse ponto de vista, mas acreditamos que o MEV irá impulsionar a maior parte dos benefícios econômicos. Portanto, é necessário esclarecer as diferenças na forma como o MEV opera no Solana e no Ethereum, bem como os possíveis impactos do Layer 2.
Ethereum
O Ethereum tem um pool de memórias, onde todas as transações passam antes de serem ordenadas e submetidas aos validadores.
O mercado MEV está aqui. Os principais participantes são os seguintes:
Fluxo de trabalho:
Usuário envia transação —> pool de memória Ethereum —> "buscadores" (robôs) identificam valor (arbitragem, transações de sanduíche, liquidação) —> enviam transações adicionais ao construtor de blocos (incluindo gorjeta) —> construtor de blocos empacota transações —> envia aos validadores (incluindo gorjeta) —> validadores aprovam transações, retendo a maior parte da gorjeta (o construtor de blocos e os buscadores retêm uma parte).
A maior incógnita do Ethereum: o que acontecerá com o MEV se a maior parte do volume de transações for transferida para o Layer-2, como esperado?
Acreditamos que o MEV será transferido para o Layer-2 através de taxas prioritárias. Abaixo, a figura mostra que 85% das taxas do Base vêm de taxas prioritárias.
Solana
O Solana não tem pool de memória. Em vez disso, possui clientes de validadores dedicados, como o Jito, que implementam uma forma de pool de memória privada rolante.
Princípio de funcionamento:
O motor de blocos da Jito cria uma janela muito curta (cerca de 200 milissegundos) na qual os buscadores podem submeter pacotes de transações para serem incluídos no próximo bloco. Este pool de memória em rolagem não é público, mas os buscadores conectados à infraestrutura da Jito podem acessá-lo, permitindo-lhes descobrir e aproveitar oportunidades de arbitragem potenciais durante esta breve janela.
Os pesquisadores geralmente monitorizam o estado da cadeia diretamente, executando o seu próprio nó completo ou ponto de extremidade RPC (por exemplo, livro de ordens, pools de liquidez). Eles detectam oportunidades de arbitragem observando as mudanças de estado causadas por transações confirmadas, em vez de ver transações pendentes no pool de memória.
Quando oportunidades de lucro surgem (por exemplo, desequilíbrio de preços entre DEX), o robô rapidamente constrói e submete suas próprias transações ou as empacota para o próximo líder de bloco (normalmente através do Jito ou de um relay semelhante), na esperança de aproveitar a oportunidade antes de outros.
Atualmente, cerca de 50% do MEV de arbitragem é realizado através da Jito (esse valor é compartilhado com os validadores através de um roteador de taxas):
Se você está investindo nessas redes, precisa entender como o MEV se acumula para você como um detentor de tokens através da staking.
Acreditamos que, em comparação com os detentores de ETH, os detentores de SOL têm atualmente mais oportunidades de obter MEV (e possíveis taxas de prioridade).
Resumo
O preço de negociação do SOL deve ser um desconto de 65% em relação ao ETH (totalmente diluído em 63,5%)?
Do ponto de vista fundamental, absolutamente não deveria. Mesmo considerando os excelentes efeitos de rede do ETH, a descentralização, o protocolo Lindy, a garantia de ativos, entre outros fatores, este desconto é muito alto.
A nossa conclusão é que, com base no efeito de rede do ETH e no valor total bloqueado (TVL), o mercado atualmente valoriza o ETH acima do SOL.
Uma das grandes vantagens do ETH é que ele se tornará o lar de trilhões de ativos tokenizados, abrangendo ações, títulos, moedas / stablecoins, ativos privados e muito mais.
O futuro poderá ser assim.
Mas, no final, os investidores precisam seguir como o ETH obtém valor real desses ativos.
Por quê?
Porque os investidores têm escolhas. Se outra cadeia puder continuar a trazer mais valor para os detentores de tokens, devemos esperar que, a longo prazo, haja mais capital a fluir para esse ativo.
Como Benjamin Graham disse uma vez:
"A curto prazo, o mercado é uma máquina de votação. Mas a longo prazo, é uma máquina de pesagem."
Uma maneira pela qual o ETH pode alcançar outros é através da re-staking e ajuste de taxas de blob. Com o lançamento de novas e emocionantes camadas L2 (como MegaETH, que utiliza EigenLayer para acesso a dados), os detentores de ETH podem obter valor adicional real a partir dessas redes ao re-staking do ETH.
Faremos mais análises nessas áreas.
Mas devemos deixar claro um ponto:
Atualmente, os ativos criptográficos raramente são negociados com base em fundamentos.
Embora acreditemos que essa situação irá ocorrer, o estado atual não é esse.
A narrativa, o impulso, a narrativa da história, a influência social e as condições de liquidez continuam a ser fatores que impulsionam o desenvolvimento do mercado.
Claro, nos últimos anos, o ETH tem estado em desvantagem nos jogos narrativos.
Mas sinto que a situação está a melhorar.
Para ativos com um valor superior a 220 mil milhões de dólares, uma oscilação de 20% em um único dia não é nada.
Lembre-se: o mercado de criptomoedas tem uma forte reflexividade. Preço —> narrativa —> fundamentos.
Estamos ansiosos para ver se a recente volatilidade é apenas o começo de uma volatilidade maior.