Phân bổ tài sản thường được thực hiện trong chân không, ít xem xét chính sách tiền tệ mà các nhà đầu tư sẽ phải đối mặt. Cách tiếp cận tiêu chuẩn là xây dựng danh mục đầu tư 60:40 đầu tư vào cổ phiếu (tài sản rủi ro) và trái phiếu chất lượng cao (tài sản an toàn). Lý do cho điều này là hai loại tài sản này có mối tương quan nghịch đảo nhiều lần, đặc biệt là trong thời kỳ suy thoái.
Mặc dù tư duy này là nền tảng của quản lý tài sản hiện đại, nhưng thực tế nó chỉ áp dụng trong những khoảng thời gian cụ thể và trong những tình huống đặc biệt. Những khoảng thời gian này kéo dài từ đầu những năm 1980 cho đến cuộc khủng hoảng tài chính toàn cầu (GFC) năm 2008/09. Phương pháp này không áp dụng vào những năm 1970 và có thể nói là cũng không áp dụng vào ngày nay.
Hiểu biết về quản lý tài sản và định giá tài sản chủ yếu dựa vào lạm phát. Nói ngắn gọn, mặc dù chúng ta rõ ràng đều mong muốn trở nên giàu có hơn, nhưng mối quan tâm chính của chúng ta ít nhất là duy trì mức độ tài sản thực. Tài sản không nên được so sánh với nhau (như trái phiếu với cổ phiếu), mà nên được so sánh với lạm phát.
Lạm phát có thể là một khái niệm khó đo lường, nhưng để dễ hiểu, hãy giả định rằng nó đại diện cho sự mất giá trị mua của tiền giấy. Lạm phát có thể xuất phát từ lạm phát tiền tệ, tức là "in tiền", hoặc có thể xuất phát từ lạm phát chi phí, chẳng hạn như giá dầu tăng và năng suất giảm.
Hình dưới đây cho thấy lạm phát ảnh hưởng đến giá trị của các loại tài sản khác nhau như thế nào. Biểu đồ này là mang tính chất minh họa, nhưng có thể được xây dựng thực nghiệm bằng cách sử dụng dữ liệu dài hạn được công bố bởi Robert Shiller trong giới học thuật trên trang web của ông. Chúng tôi đã sử dụng dữ liệu từ năm 1880 đến nay để trình bày phiên bản của chúng tôi. Đường cong được điều chỉnh bằng hồi quy đa thức.
Trái phiếu chất lượng cao, chẳng hạn như trái phiếu kho bạc Mỹ, thể hiện một mối quan hệ đơn điệu: khi lạm phát tăng tốc, định giá của chúng giảm (lợi suất tăng); Khi giảm phát xuất hiện, định giá của nó tăng lên (lợi suất giảm). Sách giáo khoa cũng nhận ra sự đánh đổi này. Tài sản vật chất (không được hiển thị trong biểu đồ), chẳng hạn như bất động sản nhà ở, đất đai, vàng và có thể là Bitcoin, đi theo con đường hoàn toàn ngược lại. Khi lạm phát tăng tốc, định giá và giá cả của họ cũng tăng theo.
So với nhau, mối quan hệ giữa cổ phiếu và lạm phát phức tạp hơn và mang tính phi tuyến. Điều này không được đề cập trong sách giáo khoa tài chính. Ở hai bên điểm "ngọt" lạm phát 2-3% (khi tỷ lệ giá trên lợi nhuận đạt đỉnh), sự tăng và giảm của tỷ lệ lạm phát đều dẫn đến sự sụt giảm trong định giá. Nói cách khác, ở bên trái của đỉnh định giá này, cổ phiếu và trái phiếu có mối quan hệ nghịch (khu vực "định giá rủi ro"), trong khi ở bên phải thì có mối quan hệ thuận. Sự thay đổi trong mô hình tương quan yêu cầu xây dựng danh mục đầu tư phải điều chỉnh đáng kể.
Kể từ những năm 1980, hầu hết kinh nghiệm đầu tư của chúng tôi đều nằm trong vùng lạm phát "thấp", xung quanh và chủ yếu ở bên trái của đỉnh định giá này. Điều này không chỉ hỗ trợ mạnh mẽ cho việc phân bổ lớn cho cổ phiếu, mà những thay đổi nhỏ về lạm phát cũng biện minh cho việc nắm giữ trái phiếu, vì chúng tương quan nghịch với cổ phiếu. [Lưu ý rằng có sự phân kỳ trong các đường định giá cho cổ phiếu và trái phiếu.] Điều này đặc biệt rõ ràng khi nền kinh tế yếu hoặc thậm chí thử nghiệm giảm phát. Lịch sử của Nhật Bản là một minh chứng cho những gì xảy ra với định giá cổ phiếu và trái phiếu trong các lĩnh vực lạm phát "rất thấp".
Nhưng điều này không phải là đặc điểm của thời kỳ lạm phát những năm 1970. Thời điểm đó, tài sản thực được ưa chuộng, trong khi tài sản tài chính hoạt động rất kém. Nguyên nhân có thể thấy qua cùng một biểu đồ. Ở phía bên phải của đỉnh giá trị, tức khoảng 2-3% lạm phát trở lên, cả cổ phiếu và trái phiếu đều giảm giá trị. Hơn nữa, sự giảm giá trị của chúng là đồng bộ. Mối tương quan này đã làm suy yếu lý do để nắm giữ cả hai loại tài sản trong danh mục đầu tư cùng một lúc. Thực tế, sự thể hiện ngược chiều và theo chiều của tài sản thực với lạm phát đã tăng cường lý do để đưa chúng vào danh mục đầu tư.
Lạm phát tiền tệ gia tăng
Nghiên cứu gần đây của chúng tôi chủ yếu tập trung vào việc tích lũy rủi ro lạm phát tiền tệ, tức là việc chính phủ cố ý giảm giá đồng tiền giấy. [Chúng tôi có thái độ trung lập đối với lạm phát chi phí.] Biểu đồ bao gồm một mũi tên chỉ sang bên phải như một lời nhắc nhở. Nói cách khác, phân bổ tài sản 60:40 (hoặc phương pháp «parity rủi ro») đang phải đối mặt với mối đe dọa nghiêm trọng. Nhìn về phía trước, điều mà các nhà đầu tư hiện nay nên suy nghĩ là: giảm lượng nắm giữ trái phiếu, tăng cường tài sản thực.
Quả thực, biểu đồ mà chúng tôi vẽ cho thấy đuôi bên phải của đường cong hình chuông định giá cổ phiếu thấp hơn đường định giá trái phiếu. Tất nhiên, tình hình không phải lúc nào cũng như vậy. Khác với lãi suất trái phiếu, lợi nhuận và cổ tức của cổ phiếu có thể tăng lên theo lạm phát. Xu hướng định giá của các cổ phiếu khác nhau có thể khác nhau, vì một số cổ phiếu có khả năng phòng ngừa lạm phát hiệu quả hơn những cổ phiếu khác, do đó định giá của chúng có thể duy trì ở mức tương đối cao. Ngược lại, nhiều doanh nghiệp gặp khó khăn trong việc duy trì lợi nhuận trong môi trường lạm phát cao. Tuy nhiên, chúng tôi đang thảo luận về trường hợp chung, chứ không phải chi tiết cụ thể.
Lợi suất trái phiếu toàn cầu đang dần tăng lên. Điều này chủ yếu được thúc đẩy bởi việc tăng cường mức phí thời gian, chứ không phải là lãi suất chính sách cao hơn. Điều này cho thấy, sự gia tăng lợi suất có thể do sự không chắc chắn về lạm phát gia tăng và lo ngại rằng chi tiêu cao của chính phủ sẽ dẫn đến cung cấp nhiều chứng khoán có lãi suất hơn.
Xét về thị trường, chúng tôi cho rằng Mỹ hiện đang đối mặt với sự không chắc chắn lớn hơn về lạm phát, điều này không chỉ do thâm hụt ngân sách khổng lồ mà còn do sự gia tăng kỳ vọng về "thuế kinh doanh" do thuế quan gây ra. Quan trọng hơn, thâm hụt ngân sách ngày càng được tài trợ bởi chứng khoán ngắn hạn, điều này làm tăng rủi ro lạm phát tiền tệ.
Nhật Bản gần đây đã trải qua sự gia tăng lạm phát, chủ yếu do chi phí lao động tăng, nhưng điều này diễn ra sau nhiều thập kỷ giảm phát và giảm phát gián đoạn. Nói cách khác, nếu đặt Nhật Bản vào biểu đồ trên, giá trị cổ phiếu của họ có thể tăng lên đến "điểm ngọt" lạm phát 2-3%. Rõ ràng, ở mức thấp hiện tại, lợi suất trái phiếu chính phủ Nhật Bản (JGB) 1,5% thực sự trông không hấp dẫn.
Trung Quốc hiện đang trong giai đoạn giảm phát sau "cú sốc thuế quan", có thể ở giai đoạn sớm hơn Nhật Bản. Thị trường chứng khoán Trung Quốc có mức định giá thấp, nhưng việc kích thích tiền tệ thêm nữa và một nền kinh tế vững chắc hơn có thể dễ dàng chuyển hướng tâm lý của các nhà đầu tư quay trở lại thị trường chứng khoán.
Trong khi đó, theo tiêu chuẩn lạm phát, thị trường chứng khoán châu Âu gần đạt đến "điểm ngọt ngào" lý tưởng, nhưng chúng nằm giữa thị trường Mỹ và châu Á. Nói cách khác, nếu lạm phát tiếp tục tăng (chúng tôi tin rằng thế giới sẽ hướng tới tình trạng đình trệ), thì định giá thị trường chứng khoán châu Âu có khả năng sẽ theo sau Mỹ, dần dần bị điều chỉnh xuống.
Kết luận phân bổ tài sản
Mô hình 60:40 hoặc "cân bằng rủi ro" được các nhà quản lý tài sản yêu thích trong nhiều thập kỷ đang phải đối mặt với những thách thức nghiêm trọng trong môi trường lạm phát tiền tệ. Chúng tôi có xu hướng giảm tỷ trọng trái phiếu, hoặc ít nhất là chuyển một phần trái phiếu sang trái phiếu liên kết chỉ số (TIPS).
Danh mục đầu tư nên được điều chỉnh cho phù hợp với nhà đầu tư, nhưng với điểm chuẩn 60:40 cho tài sản tài chính, chúng tôi muốn điều chỉnh danh mục đầu tư một cách chiến lược thành 60:10:10:10:10. Tại đây, 10% có thể được phân bổ cho TIPS; 10% bằng tiền mặt; 10% tăng vàng và kim loại quý, và 10% đầu tư vào Bitcoin. Chúng tôi loại trừ các tài sản vật chất chuyên biệt, chẳng hạn như bất động sản nhà ở và đất đai, không phải vì chúng kém hấp dẫn, mà vì chúng kém thanh khoản hơn và thường là một thành phần vĩnh viễn và không thể giao dịch trong tài sản của nhà đầu tư.
Lạm phát tăng khiêm tốn có thể tích cực cho toàn bộ chứng khoán. Chúng tôi mô tả các vị thế danh nghĩa trong các thị trường khác nhau trong biểu đồ trên. Có thể nói, Phố Wall đã "qua đỉnh" do vấn đề lạm phát trong nền kinh tế Mỹ. Lạm phát vẫn ở mức vừa phải ở châu Âu, trong khi Trung Quốc và Nhật Bản đang thoát khỏi môi trường giảm phát/lạm phát thấp ủng hộ trái phiếu hơn cổ phiếu. Có thể đáng để đầu tư vào các thị trường châu Á này, nhưng hãy cảnh giác với những rủi ro địa chính trị lớn hơn của chúng.
Nội dung chỉ mang tính chất tham khảo, không phải là lời chào mời hay đề nghị. Không cung cấp tư vấn về đầu tư, thuế hoặc pháp lý. Xem Tuyên bố miễn trừ trách nhiệm để biết thêm thông tin về rủi ro.
Kết thúc của danh mục đầu tư 60:40? Lạm phát đang định hình lại logic phân bổ tài sản
Tác giả: Michael Howell
Biên dịch: Block unicorn
Phân bổ tài sản thường được thực hiện trong chân không, ít xem xét chính sách tiền tệ mà các nhà đầu tư sẽ phải đối mặt. Cách tiếp cận tiêu chuẩn là xây dựng danh mục đầu tư 60:40 đầu tư vào cổ phiếu (tài sản rủi ro) và trái phiếu chất lượng cao (tài sản an toàn). Lý do cho điều này là hai loại tài sản này có mối tương quan nghịch đảo nhiều lần, đặc biệt là trong thời kỳ suy thoái.
Mặc dù tư duy này là nền tảng của quản lý tài sản hiện đại, nhưng thực tế nó chỉ áp dụng trong những khoảng thời gian cụ thể và trong những tình huống đặc biệt. Những khoảng thời gian này kéo dài từ đầu những năm 1980 cho đến cuộc khủng hoảng tài chính toàn cầu (GFC) năm 2008/09. Phương pháp này không áp dụng vào những năm 1970 và có thể nói là cũng không áp dụng vào ngày nay.
Hiểu biết về quản lý tài sản và định giá tài sản chủ yếu dựa vào lạm phát. Nói ngắn gọn, mặc dù chúng ta rõ ràng đều mong muốn trở nên giàu có hơn, nhưng mối quan tâm chính của chúng ta ít nhất là duy trì mức độ tài sản thực. Tài sản không nên được so sánh với nhau (như trái phiếu với cổ phiếu), mà nên được so sánh với lạm phát.
Lạm phát có thể là một khái niệm khó đo lường, nhưng để dễ hiểu, hãy giả định rằng nó đại diện cho sự mất giá trị mua của tiền giấy. Lạm phát có thể xuất phát từ lạm phát tiền tệ, tức là "in tiền", hoặc có thể xuất phát từ lạm phát chi phí, chẳng hạn như giá dầu tăng và năng suất giảm.
Hình dưới đây cho thấy lạm phát ảnh hưởng đến giá trị của các loại tài sản khác nhau như thế nào. Biểu đồ này là mang tính chất minh họa, nhưng có thể được xây dựng thực nghiệm bằng cách sử dụng dữ liệu dài hạn được công bố bởi Robert Shiller trong giới học thuật trên trang web của ông. Chúng tôi đã sử dụng dữ liệu từ năm 1880 đến nay để trình bày phiên bản của chúng tôi. Đường cong được điều chỉnh bằng hồi quy đa thức.
Trái phiếu chất lượng cao, chẳng hạn như trái phiếu kho bạc Mỹ, thể hiện một mối quan hệ đơn điệu: khi lạm phát tăng tốc, định giá của chúng giảm (lợi suất tăng); Khi giảm phát xuất hiện, định giá của nó tăng lên (lợi suất giảm). Sách giáo khoa cũng nhận ra sự đánh đổi này. Tài sản vật chất (không được hiển thị trong biểu đồ), chẳng hạn như bất động sản nhà ở, đất đai, vàng và có thể là Bitcoin, đi theo con đường hoàn toàn ngược lại. Khi lạm phát tăng tốc, định giá và giá cả của họ cũng tăng theo.
So với nhau, mối quan hệ giữa cổ phiếu và lạm phát phức tạp hơn và mang tính phi tuyến. Điều này không được đề cập trong sách giáo khoa tài chính. Ở hai bên điểm "ngọt" lạm phát 2-3% (khi tỷ lệ giá trên lợi nhuận đạt đỉnh), sự tăng và giảm của tỷ lệ lạm phát đều dẫn đến sự sụt giảm trong định giá. Nói cách khác, ở bên trái của đỉnh định giá này, cổ phiếu và trái phiếu có mối quan hệ nghịch (khu vực "định giá rủi ro"), trong khi ở bên phải thì có mối quan hệ thuận. Sự thay đổi trong mô hình tương quan yêu cầu xây dựng danh mục đầu tư phải điều chỉnh đáng kể.
Kể từ những năm 1980, hầu hết kinh nghiệm đầu tư của chúng tôi đều nằm trong vùng lạm phát "thấp", xung quanh và chủ yếu ở bên trái của đỉnh định giá này. Điều này không chỉ hỗ trợ mạnh mẽ cho việc phân bổ lớn cho cổ phiếu, mà những thay đổi nhỏ về lạm phát cũng biện minh cho việc nắm giữ trái phiếu, vì chúng tương quan nghịch với cổ phiếu. [Lưu ý rằng có sự phân kỳ trong các đường định giá cho cổ phiếu và trái phiếu.] Điều này đặc biệt rõ ràng khi nền kinh tế yếu hoặc thậm chí thử nghiệm giảm phát. Lịch sử của Nhật Bản là một minh chứng cho những gì xảy ra với định giá cổ phiếu và trái phiếu trong các lĩnh vực lạm phát "rất thấp".
Nhưng điều này không phải là đặc điểm của thời kỳ lạm phát những năm 1970. Thời điểm đó, tài sản thực được ưa chuộng, trong khi tài sản tài chính hoạt động rất kém. Nguyên nhân có thể thấy qua cùng một biểu đồ. Ở phía bên phải của đỉnh giá trị, tức khoảng 2-3% lạm phát trở lên, cả cổ phiếu và trái phiếu đều giảm giá trị. Hơn nữa, sự giảm giá trị của chúng là đồng bộ. Mối tương quan này đã làm suy yếu lý do để nắm giữ cả hai loại tài sản trong danh mục đầu tư cùng một lúc. Thực tế, sự thể hiện ngược chiều và theo chiều của tài sản thực với lạm phát đã tăng cường lý do để đưa chúng vào danh mục đầu tư.
Lạm phát tiền tệ gia tăng
Nghiên cứu gần đây của chúng tôi chủ yếu tập trung vào việc tích lũy rủi ro lạm phát tiền tệ, tức là việc chính phủ cố ý giảm giá đồng tiền giấy. [Chúng tôi có thái độ trung lập đối với lạm phát chi phí.] Biểu đồ bao gồm một mũi tên chỉ sang bên phải như một lời nhắc nhở. Nói cách khác, phân bổ tài sản 60:40 (hoặc phương pháp «parity rủi ro») đang phải đối mặt với mối đe dọa nghiêm trọng. Nhìn về phía trước, điều mà các nhà đầu tư hiện nay nên suy nghĩ là: giảm lượng nắm giữ trái phiếu, tăng cường tài sản thực.
Quả thực, biểu đồ mà chúng tôi vẽ cho thấy đuôi bên phải của đường cong hình chuông định giá cổ phiếu thấp hơn đường định giá trái phiếu. Tất nhiên, tình hình không phải lúc nào cũng như vậy. Khác với lãi suất trái phiếu, lợi nhuận và cổ tức của cổ phiếu có thể tăng lên theo lạm phát. Xu hướng định giá của các cổ phiếu khác nhau có thể khác nhau, vì một số cổ phiếu có khả năng phòng ngừa lạm phát hiệu quả hơn những cổ phiếu khác, do đó định giá của chúng có thể duy trì ở mức tương đối cao. Ngược lại, nhiều doanh nghiệp gặp khó khăn trong việc duy trì lợi nhuận trong môi trường lạm phát cao. Tuy nhiên, chúng tôi đang thảo luận về trường hợp chung, chứ không phải chi tiết cụ thể.
Lợi suất trái phiếu toàn cầu đang dần tăng lên. Điều này chủ yếu được thúc đẩy bởi việc tăng cường mức phí thời gian, chứ không phải là lãi suất chính sách cao hơn. Điều này cho thấy, sự gia tăng lợi suất có thể do sự không chắc chắn về lạm phát gia tăng và lo ngại rằng chi tiêu cao của chính phủ sẽ dẫn đến cung cấp nhiều chứng khoán có lãi suất hơn.
Xét về thị trường, chúng tôi cho rằng Mỹ hiện đang đối mặt với sự không chắc chắn lớn hơn về lạm phát, điều này không chỉ do thâm hụt ngân sách khổng lồ mà còn do sự gia tăng kỳ vọng về "thuế kinh doanh" do thuế quan gây ra. Quan trọng hơn, thâm hụt ngân sách ngày càng được tài trợ bởi chứng khoán ngắn hạn, điều này làm tăng rủi ro lạm phát tiền tệ.
Nhật Bản gần đây đã trải qua sự gia tăng lạm phát, chủ yếu do chi phí lao động tăng, nhưng điều này diễn ra sau nhiều thập kỷ giảm phát và giảm phát gián đoạn. Nói cách khác, nếu đặt Nhật Bản vào biểu đồ trên, giá trị cổ phiếu của họ có thể tăng lên đến "điểm ngọt" lạm phát 2-3%. Rõ ràng, ở mức thấp hiện tại, lợi suất trái phiếu chính phủ Nhật Bản (JGB) 1,5% thực sự trông không hấp dẫn.
Trung Quốc hiện đang trong giai đoạn giảm phát sau "cú sốc thuế quan", có thể ở giai đoạn sớm hơn Nhật Bản. Thị trường chứng khoán Trung Quốc có mức định giá thấp, nhưng việc kích thích tiền tệ thêm nữa và một nền kinh tế vững chắc hơn có thể dễ dàng chuyển hướng tâm lý của các nhà đầu tư quay trở lại thị trường chứng khoán.
Trong khi đó, theo tiêu chuẩn lạm phát, thị trường chứng khoán châu Âu gần đạt đến "điểm ngọt ngào" lý tưởng, nhưng chúng nằm giữa thị trường Mỹ và châu Á. Nói cách khác, nếu lạm phát tiếp tục tăng (chúng tôi tin rằng thế giới sẽ hướng tới tình trạng đình trệ), thì định giá thị trường chứng khoán châu Âu có khả năng sẽ theo sau Mỹ, dần dần bị điều chỉnh xuống.
Kết luận phân bổ tài sản
Mô hình 60:40 hoặc "cân bằng rủi ro" được các nhà quản lý tài sản yêu thích trong nhiều thập kỷ đang phải đối mặt với những thách thức nghiêm trọng trong môi trường lạm phát tiền tệ. Chúng tôi có xu hướng giảm tỷ trọng trái phiếu, hoặc ít nhất là chuyển một phần trái phiếu sang trái phiếu liên kết chỉ số (TIPS).
Danh mục đầu tư nên được điều chỉnh cho phù hợp với nhà đầu tư, nhưng với điểm chuẩn 60:40 cho tài sản tài chính, chúng tôi muốn điều chỉnh danh mục đầu tư một cách chiến lược thành 60:10:10:10:10. Tại đây, 10% có thể được phân bổ cho TIPS; 10% bằng tiền mặt; 10% tăng vàng và kim loại quý, và 10% đầu tư vào Bitcoin. Chúng tôi loại trừ các tài sản vật chất chuyên biệt, chẳng hạn như bất động sản nhà ở và đất đai, không phải vì chúng kém hấp dẫn, mà vì chúng kém thanh khoản hơn và thường là một thành phần vĩnh viễn và không thể giao dịch trong tài sản của nhà đầu tư.
Lạm phát tăng khiêm tốn có thể tích cực cho toàn bộ chứng khoán. Chúng tôi mô tả các vị thế danh nghĩa trong các thị trường khác nhau trong biểu đồ trên. Có thể nói, Phố Wall đã "qua đỉnh" do vấn đề lạm phát trong nền kinh tế Mỹ. Lạm phát vẫn ở mức vừa phải ở châu Âu, trong khi Trung Quốc và Nhật Bản đang thoát khỏi môi trường giảm phát/lạm phát thấp ủng hộ trái phiếu hơn cổ phiếu. Có thể đáng để đầu tư vào các thị trường châu Á này, nhưng hãy cảnh giác với những rủi ro địa chính trị lớn hơn của chúng.